目前也不能確定負債水準已經過高的家庭以及企業，在沒有光明未來前景的情況下，是否會願意再次借更多的錢。
【經濟日報╱賀安卓（Andreas Hofert）】
從貨幣乘數仍然陷在金融危機後的低水準就可以看出，這個轉換作業並沒有達到目的。金融中介機構似乎偏好運用其自聯準會所取得的便宜資金來投資在政府公債上，而非放款給私人企業。
扭轉操作政策可以彌補這個缺陷，至少似乎分析師們會這麼想。簡單來說，所謂扭轉操作就是由中央銀行發行短天期的票券，並運用該等收入來購買長天期的政府公債。透過這項操作，將可提高短期利率曲線趨勢並推低長期利率曲線，並因此與金融中介機構於政府公債市場進行直接競爭，同時提高他們的再融資成本。
使殖利率曲線扁平化的作法，一般被認為是較具限制性的貨幣政策。利差—長天期與短天期利率間的差異數—是一個比較好的商業循環指標，因為利差越低，則成長率越低。那麼為什麼要在低成長率的經濟環境下採取這個反向思考的措施？採取此一政策背後的理由是，在政府公債殖利率較低以及融資成本較高之情況下，金融中介機構將傾向增加他們的放款活動，而非投資於政府公債，因此可促進房地產市場以及公司的投資。
從理論上來說，這個政策確實是有道理的，不過我們認為還有一些應該注意的地方。首先且最重要的是，一個目的在使金融中介機構從事更多放款活動的政策，與使該等銀行在金融危機後財務更加穩健的目標顯然有所衝突。目前還不確定許多銀行的資產負債情況是否皆已復原並且是否夠穩健可以讓他們再次增加風險。不過，即使是這樣—這是第二個應該注意的地方—目前也不能確定負債水準已經過高的家庭以及企業，在沒有光明未來前景的情況下，是否會願意再次借更多的錢。
扭轉操作（Operation Twist）是1961年2月所發明出來的一個貨幣政策操作的方式。在經過兩輪穩定經濟卻不能實際促進經濟發展的量化寬鬆政策後，聯準會勢必要嘗試一些別的作法。
量化寬鬆政策的作法是增加貨幣供給，為市場提供資金流動性，第二輪量化寬鬆政策（QE2）並且以在市場購買政府公債方式來降低利率曲線的長期報酬率趨勢。這些措施照理應能穩定以及活化經濟。
在《華盛頓郵報》2010年11月4日的一篇專欄中，聯準會主席柏南克說明了QE2將會刺激房地產市場、授信與投資活動、股價、消費者信心及財富，以及促進正面的經濟擴張循環，並因此降低失業率。
在QE2結束後兩個月，情況還是十分嚴重。美國失業率停滯在9%以上，美國經濟體系在8月份則仍未創造任何就業機會，房地產市場持續嚴重低迷、授信活動非常稀少，而股票市場的獲利在QE2之後已經腰斬了一半。平淡無奇的量化寬鬆政策的主要問題仍在於，便宜的中央銀行貨幣並未透過授信管道注入美國經濟體系中。從貨幣乘數仍然陷在金融危機後的低水準就可以看出，這個轉換作業並沒有達到目的。金融中介機構似乎偏好運用其自聯準會所取得的便宜資金來投資在政府公債上，而非放款給私人企業。
扭轉操作政策可以彌補這個缺陷，至少似乎分析師們會這麼想。簡單來說，所謂扭轉操作就是由中央銀行發行短天期的票券，並運用該等收入來購買長天期的政府公債。透過這項操作，將可提高短期利率曲線趨勢並推低長期利率曲線，並因此與金融中介機構於政府公債市場進行直接競爭，同時提高他們的再融資成本。
使殖利率曲線扁平化的作法，一般被認為是較具限制性的貨幣政策。利差—長天期與短天期利率間的差異數—是一個比較好的商業循環指標，因為利差越低，則成長率越低。那麼為什麼要在低成長率的經濟環境下採取這個反向思考的措施？採取此一政策背後的理由是，在政府公債殖利率較低以及融資成本較高之情況下，金融中介機構將傾向增加他們的放款活動，而非投資於政府公債，因此可促進房地產市場以及公司的投資。
從理論上來說，這個政策確實是有道理的，不過我們認為還有一些應該注意的地方。首先且最重要的是，一個目的在使金融中介機構從事更多放款活動的政策，與使該等銀行在金融危機後財務更加穩健的目標顯然有所衝突。目前還不確定許多銀行的資產負債情況是否皆已復原並且是否夠穩健可以讓他們再次增加風險。不過，即使是這樣—這是第二個應該注意的地方—目前也不能確定負債水準已經過高的家庭以及企業，在沒有光明未來前景的情況下，是否會願意再次借更多的錢。
扭轉操作政策究竟是否能夠實際促進經濟發展，仍在未定之天。
（作者是瑞銀財富管理研究部首席經濟學家及全球主管）
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